今天和大家分享一下我对于债市后续的一些看法。

8月制造业PMI温和回升0.6个点至 49.8，修复动力源于产需两端同时扩张，尤其需求侧内外需同步改善。本月新订单指数、新出口订单指数分别回升 2.1、0.5 个点，双双回升至扩张区间，采购量以及进口指数也在本月分别小幅回升 1.1 个点。生产端来看，本月生产指数仅小幅回升 0.5 个点，回升幅度远不及需求端；原材料库存指数则连续第 4个月在临界值以下回落，企业生产经营预期指数亦环比回落 0.3 个点，综合判断企业备产积极性不高。另外值得注意的是，本月价格指数二次抬头，原材料购进价格指数和出厂价格指数分别上行 3.4、2.6个点至临界值以上，通胀回落趋势受阻。

总体而言，8月PMI数据虽然出现边际修复，但企业扩产意愿偏弱、库存与用工维持谨慎，本轮需求回暖更多是气候扰动消退叠加政策落地形成的阶段性脉冲，尚不能视作经济趋势性反转信号。

8月下旬以来稳增长政策集中发力，是当前债市定价边际变化最大的影响因素，主要分为三大方向：

a. 投资端：8月中旬发改部门提出加快部署新型政策性金融工具，该工具过往投放周期约1-2个月，今年9-10月为投放高峰期，当前可跟踪首笔政策性金融工具投放的公开新闻。从效果来看，2022年政策性金融工具投向以传统基建为主，当前工具更多覆盖新基建、民间投资产业类项目，对信贷、投资的带动作用弱于2022年，即便9月工具加速使用，也仅能对季度经济数据形成小幅提振，难以带动数据明显回升，仅会在政策预期层面形成扰动，不会引发债市趋势反转。

b. 财政端：提出加快项目建设类政府债券发行，包括新增专项债、特别国债的发行推进。

c. 地产端：8月末出台地产新政，核心导向以中长期调结构、降低行业运行风险为主，并非短期需求侧刺激政策，这类政策仅会在月度层面带来数据边际变化，销售端的实际回升核心取决于居民收入与预期，不会带来销售端的大幅刺激，相关高频数据将在9月持续跟踪。

此外8月下旬以来人民日报中财文署名文章密集发声，对市场政策预期和情绪层面影响较大。

整体来看，短期稳增长政策发力预期获将会带来9月债市预期层面的波动，但基于当前基本面整体偏弱，8月PMI温和修复但仍低于荣枯线，仅较7月有所回升；而且稳增长政策主要目标是驱动全年经济增速目标完成，而非超额完成，预计基本面不会对债市形成趋势性逆转影响。

从点位来看，短期无降息背景下10Y下限或难以持续突破1.7%，但30Y-10Y期限利差当前仍在49bp，结合30Y-10Y期限利差上限为3月通胀预期最强时期的55bp，下限为“924政策底”之前预期最弱时的10bp，中枢水平为30-35BP，理论上压缩空间比较充足，且随着通胀和信贷“弱现实”落地，期限利差压缩动力有望加强；从节奏上来看，短期增量利多陆续落地叠加债市下行至关键点位，市场对利空的敏感度有所抬升，9月面临“财政供给+股债跷跷板”的扰动，预计短期内长端利率下行空间有限。

但中期基本面弱现实延续，通胀和利润数据均呈现见顶回落的特征，降准降息预期仍在，中期利率下行趋势或仍然存在。

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